久期财经讯，11月18日，惠誉评级已授予阿里巴巴集团控股有限公司(alibaba group holding limited，简称“阿里巴巴”，09988.hk，baba.us，a /负面)拟发行美元及离岸人民币高级无抵押票据“a ”评级。
拟发行票据将至少与阿里巴巴所有其他现有和未来的高级无抵押债务处于同等受偿顺序，因此其评级与阿里巴巴“a ”的高级无抵押评级一致。拟发行高级无抵押票据募集的资金将用于一般公司用途，包括偿还境外债务以及股份回购。
关键评级驱动因素
展望受主权评级驱动：阿里巴巴“a ”的长期本币发行人违约评级展望为负面反映出惠誉认为，阿里巴巴的自身信用状况不应超过主权的信用状况，这考虑到阿里巴巴主要在国内经营业务，及政府对互联网行业的监管、监督和干预程度。阿里巴巴
“a ”的长期外币发行人违约评级的展望亦为负面，因外币评级将反映该公司的本币评级，而中国的国家上限(a )与主权发行人违约评级处于同等水平。
强劲的业务状况：阿里巴巴在中国电商和云服务市场的领导地位为其评级提供支撑。中国是世界上竞争最激烈的电商市场，但阿里巴巴旗下的淘天集团在零售电商的gmv份额上继续保持领先地位。在众多竞争者中，淘天集团拥有最深入、最全面的产品选择，因此是商户的主要运营平台。阿里巴巴旗下的1688.com和alibaba.com分别是中国最大的国内和国际批发市场。
市场份额企稳：阿里巴巴采用用户至上战略，侧重于提供具有吸引力价格的优质产品和服务，以满足消费者多样化的购物需求，这有助于其在日益激烈的竞争中，稳定淘天集团交易总额的市场份额。今年9月，淘宝网开始收取佣金，同时公司的新广告产品 “全站推”也通过增强算法和用户数据进行了优化，这些都将逐步提高公司的变现能力。惠誉预计，在截至2025年3月的财政年度(25财年)，gmv的稳定增长和逐渐稳定的抽佣比例将推动客户管理收入的适度增长。
智能云业务增长：惠誉预计，随着公有云需求的增长和人工智能(ai)相关产品应用的增加，阿里巴巴的云服务收入将加速增长。惠誉预计，该公司的高质量收入战略、有效执行的云整合和人工智能发展计划将为其盈利能力提供支撑。2025财年上半年，阿里云智能集团收入同比增长7%，ebita同比增长115%，达到50亿元人民币。然而，人工智能和云服务基础设施投资的增加将推高资本支出。
近期盈利承压：由于阿里巴巴持续投资提升用户体验、包括提供更具价格竞争力的产品、推动ai发展及拓展国际商务业务扩张，惠誉预计公司近期面临较高的盈利压力。公司将利润再投资于消费者补贴，以促进gmv的增长，这可能会抵消gmv增长复苏和变现能力提升所带来的盈利增长。
此外，国际商务业务的亏损可能会抵消云服务业务盈利能力的改善。惠誉预计，阿里巴巴2025财年的ebitda将持平或略有下降，随后在本轮业务投资周期结束后，从2026财年开始恢复增长。
可观的现金回报：惠誉预计，未来几年阿里巴巴将继续执行其股东回报政策。2024财年，阿里巴巴斥资125亿美元回购股票，截至2024年9月底，其现有股票回购计划的剩余授权为220亿美元。该计划有效期至2027年3月。此外，阿里巴巴还宣布2024财年每股美国存托股份(ads)派发1美元的年度股息以及0.66美元的一次性特别股息，资金来自退出特定金融投资所得的收益，总计派息约40亿美元。
保守的资本结构：惠誉预计，阿里巴巴将保持保守的资本结构，中期内ebitda总杠杆率维持在1.2倍的适中水平，并拥有可观的净现金头寸。截至2024年9月底，阿里巴巴持有惠誉定义的净现金超过1,300亿元人民币。此外，惠誉预测，阿里巴巴未来几年的自由现金流将保持稳健。叠加可观的净现金头寸，阿里巴巴应能抵御业务波动，并为现有的股票回购计划提供资金。
可变利益实体结构是信用薄弱环节：阿里巴巴的发行人违约评级是基于，惠誉预期中国互联网行业可变利益实体的监管要求将不会发生重大不利变化。然而，若这一状况发生改变，将影响该公司的信用实力。可变利益实体的结构是信用薄弱环节，因为阿里巴巴不持有可变利益实体，而是通过协议关系对其进行控制。可变利益实体的结构是让外国投资者参与中国限制外资权益投资之行业的常用机制。
评级推导摘要
阿里巴巴的信用状况受益于其在中国电商和云计算市场的领先地位、强劲的自由现金流生成能力、保守的资本结构和庞大的净现金头寸。阿里巴巴的信用状况优于百度公司(百度，a/稳定)、唯品会控股有限公司(bbb/稳定)、美团(bbb/正面)及expedia
group, inc.(bbb-/正面)等大部分国内外互联网同业公司，但与腾讯控股有限公司(a /负面)的水平相近，弱于amazon.com,
inc.(amazon，aa-/稳定)，因为amazon的规模更大、地域多元化程度更高。
阿里巴巴的现金生成能力强于百度。截至2024年9月底，阿里巴巴持有惠誉定义的净现金超过1,300亿元人民币，预计其年均现金流将在未来几年超过1,000亿元人民币。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2025财年至2028财年间，营收的复合年均增长率为中个位数(2024财年为8%)。
- 2025财年至2028财年间，经营性ebit利润率为15%-16%(2024财年为15%)。
- 2025财年至2028财年间，资本支出与营收之比约为4%(2024财年为4%)。
- 2025财年至2028财年间股票回购支出为140-160亿美元(2024财年为125亿美元)。
- 2025财年至2028财年间定期派息190-230亿元人民币(2024财年为300亿元人民币)。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 惠誉若将中国的评级展望调整至稳定，则将对阿里巴巴的评级展望采取类似的评级行动，前提是阿里巴巴的ebitda杠杆率持续低于2.0倍或维持净现金头寸。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 有迹象表明阿里巴巴受到的政府、监管或法律层面的干预增多，以致该公司经营情况、盈利能力或市场份额发生不利变化。
- 关键产品和服务的市场份额严重流失。
- 发生对运营或业务状况产生负面影响的重大并购。
- 运营现金流持续下降。
- 公司转向更加激进的财务政策，导致ebitda总杠杆率持续高于2.0倍等情况。但是，若阿里巴巴保持强劲的净现金头寸和较高的自由现金流利润率，则惠誉不太可能仅因该公司的ebitda总杠杆率超过2.0倍便下调其评级。
流动性及债务结构
流动性充裕：惠誉预计，中期内阿里巴巴将保持充足的流动性。2024年9月末该公司持有可用现金(包括现金、现金等价物和短期投资)为3,390亿元人民币，超过其一年内到期的债务共计约300亿元人民币。惠誉预计，未来几年阿里巴巴的年均自由现金流将达到1,000亿元人民币左右。此外，阿里巴巴尚未使用的循环信贷额度约有65亿美元，可为其提供进一步的流动性空间。
发行人简介
按gmv计算，阿里巴巴是全球最大的零售电子商务企业。按营收计算，阿里巴巴是全球第四大及亚太地区最大的基础设施即服务提供商。2024财年，阿里巴巴披露的调整后ebita中大部分来自淘天集团。此外，该公司还持有蚂蚁集团33%的股权。